在“投资于人”的新提法下，财政有望优化消费补贴、延续此前重点群体增收减负的政策导向，但逆周期效果可能不及第一轮国补般“立竿见影”。考虑到2024年9月开始“国补”相关消费品增速大幅回升，部分前置耐用品消费需求、而暂时性“挤出”高频大众消费、服务消费等非补贴品类。由此，随着国补对耐用品消费的拉动效应边际递减（图表21），消费补贴政策有望进一步优化——预计明年财政消费补贴规模有望持平于2025年3,000亿元左右，但结构上可能转向更多“非国补”品类、并部分向服务消费倾斜（参见《以旧换新的成效评估和后续展望》，2025/6/21）。
实物消费方面，消费品以旧换新补贴仍将延续，但补贴范围和标准将有所优化。财政部部长蓝佛安在全国财政工作会议上表示继续安排资金支持消费品以旧换新，而补贴范围和标准将有所调整和优化。此外，多地积极推出地方专项补贴政策，重点支持汽车、家电数码等消费领域，如重庆、浙江、北京等地加大汽车以旧换新补贴力度；安徽、黑龙江等省份则重点推进家电数码产品换新补贴工作（图表22）。
地方政府迅速推进消费贷款贴息扩容落地，“国补 地补”协同发力支持消费成为新提法。重庆、贵州等地启动省级消费贷款贴息工作，将地方中小银行纳入经办机构范围；上海市商务委等12部门联合印发专项实施意见，鼓励金融机构探索推出“全套家居焕新贷”、“绿色智能家居贷”等信贷产品；四川省专项增设消费贷款贴息奖补，对居民购买汽车等消费场景的贷款给予1.5的利息补贴。
服务消费在提振消费中的重要性上升。供给端，财政资金着力于“增加优质服务供给”，用于培育壮大家政服务、旅居养老等万亿级消费新增长点，通过补贴供给或发放消费券等方式培育新兴消费；需求端，通过落实推广中小学春秋假、职工带薪错峰休假等制度安排释放服务消费潜力，消费补贴中或将安排800~1,000亿规模用于扩大服务消费。此外，财政发力聚焦“一老一小”，延续支持重点群体增收减负的政策导向。
稳地产方面，预计广义财政政策或将延续“因城施策”的总体基调，结合收储和城市更新创造政策增量、叠加需求侧政策进一步的边际放松（如12月24日北京率先拉开新一轮房地产政策优化序幕），共同支持地产市场自身的调节和出清过程，推动地产市场边际企稳。具体而言，
中央财政提前下达2026年城镇保障性安居工程补助资金566亿元，有望边际加速城市更新进程。目前，城镇保障性安居工程补助资金正陆续拨付至地方，重点用于支持棚改、租赁住房、老旧小区改造、城中村改造等项目，并引导社会资本参与。例如，江西宜春下达3.26亿元补助资金用于发放租赁补贴、筹集保租房、以及改造棚户区及老旧小区。然而，在房价和地价尚无明显升值预期的宏观背景下，理顺地方政府、金融企业和民间投资参与收储和地产投资的激励机制，仍然是政策落地的前提条件（参见《稳地产、促投资以支持内需》，2025/12/12）。
各地政府亦通过“普惠托底 定向激励”的方式对购买新建商品住房和商办类房屋给予购房补贴。普惠性补贴为市场提供基础支撑，如苏州按合同金额0.5补贴，西藏补贴总价3（最高5万元）。定向激励则聚焦关键群体：为鼓励生育，武汉对二孩、三孩家庭购房时分别补贴6万和12万元，义乌补贴10万和20万元；为吸引人才，佛山顶尖人才补贴最高可达1000万元，成都龙泉驿区则为本科至博士人才提供2万至8万元补贴（图表23）。
多地已在房贷贴息政策上展开积极探索，对稳定地产市场起到边际提振。从杭州、南京、长春、运城和武汉等城市已经出台的购房贷款贴息政策来看，主要贴息幅度为1、补贴期限在1-3年不等——如杭州对符合条件的贷款给予贴息补助，补贴期限为36个月；武汉、长春均按照初始贷款金额1发放贷款利息补贴，期限分别为2年和3年；南京实行“按面积分档”的精细化政策，对面积小于90平方米的小户型给予2的最高补贴比例。
公积金相关政策的优化亦可视为广义财政发力稳地产的政策信号。自年初《提振消费专项行动方案》对住房公积金使用范围的优化和调整进一步细化部署后，全国各地针对住房公积金各项制度进行优化，例如湖北武汉提高住房公积金贷款额度，将单/双缴存人家庭的公积金贷款最高额度提升至120/150万元，并上调还款能力计算比例。江苏扬州、常州最低首付比例分别放宽至20和15，淮安单、双方缴存家庭最高贷款额度提至84万元、120万元，南京则将异地贷款范围扩展至全省，并放宽提取条件。
值得注意的是，在明年专项债额度温和扩张的背景下，明年用于投资和项目建设的专项债发行比例有望温和上行。今年6~11月，用于偿还地方政府隐性债务和偿还企业欠款的“特殊”专项债发行占比由今年前5个月的14.9快速上行至39.2，由此，同期实际用于项目投资的地方债规模同比回落2,400亿元（图表24）。在中央经济工作会议要求明年“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”、以及“优化财政支出结构”的背景下，我们预计明年两会可能公布新增4.9万亿元的地方专项债，其中用于项目建设的专项债规模或将达到3.5万亿元，较今年的3万亿元同比多增5,000亿元（参见《稳地产、促投资以支持内需》，2025/12/12）。如果进一步考虑明年4季度中央财政可能继续下发的5,000亿元地方债务结存限额中可能有3,000亿元用于投资，明年地方债发行额中用于投资的比例可能会进一步上升，从而推动投资增长企稳回升（图表25-26）
四、如何观察财政支出力度？
高频指标方面，我们将追踪政府债发行进度、项目开工、月度财政支出及赤字同比变化、及财政存款波动。
从资金来源看，开年政府债发行进度和同比增长是衡量财政支出力度与节奏的重要观测指标。2018年起，全国人大便授权国务院可以每年四季度确定、提前下达下一年度部分新增地方政府债额度（不得超过当年新增地方政府债务限额的60），今年财政部亦连续4年提前顶格下发2026年地方政府债务额度合计3.12万亿元、为明年1季度尽快形成实际支出和实物工作量提供资金支持。2025年1-2月国债净发行和新增地方专项债发行占全年额度的比例达到2019年以来最高的13.9、用于项目建设的专项债1季度同比增长30.8，均能佐证财政主动靠前发力（图表27-28）。
春节调整后财政存款的同比增速和季调后环比增长走势亦是观察财政支出力度的重要指标。偏低基数下，财政存款同比增长自今年6月的高点23.9逐步回落至11月的5.7，部分反映财政资金拨付有所提速。然而，11月季调后财政存款季环比增长降幅从10月的-5.9回升至-3.8，反映广义财政支出力度边际放缓（图表29）。此外，就季节性规律而言，历年年末往往会出现财政存款的大规模拨付，或将拉动财政支出放量、推升年末财政支出增长。
此外，近期各项会议均释放财政政策“靠前发力”支持“十五五”实现良好开局的政策信号。明年1月召开的地方两会对财政发力的相关表述，以及经济大省固定资产投资目标背后隐含的财政发力诉求亦值得关注。今年12月召开的中央经济工作会议指出，要“奋力实现明年经济社会发展目标任务，确保‘十五五’开好局、起好步”。随后，财政部部长蓝佛安、中央财办等在对会议精神的学习、解读中均表示明年财政要靠前发力，实现“十五五”良好开局（图表30）。此外，经济大省召开的地方两会提出的固定资产投资目标也值得关注，由于地方政府的固定资产投资目标往往通过跨区域交通、水利、能源和新基建等投资规模大、回报周期长和外部性较强的项目实现，而社会资本参与意愿偏低、能力有限。由此，需要依托新增专项债用途扩容与自审自发提效、特别国债与中央预算内投资、新型政策性金融工具等准财政工具作为资本金、可行性缺口补助或参与直接建设（图表31-32）。
但值得注意的是，财政收入仍然是财政支出最为重要的资金来源，企业利润和地产市场企稳是财政支出资金保障的重要变量。诚然，去年3季度以来政府债券发行保持较快节奏、政府融资高增均显示财政政策实际执行积极有为。但在土地出让收入偏弱的压制下，即便中央 地方政府债净融资额从2020年的8.4万亿上升至2024年的11.3万亿，广义财政支出增长仍然连年低于年初预算增速以及名义GDP（总需求）增长（参见《今年财政发力的特点、前景及影响》，2025/9/11）。由此，如果名义增长企稳推升企业利润、亦或土地出让收入降幅收窄、甚至企稳，则收入端制约对政府财力的压制将明显减轻，“准财政”融资规模对支出增长的提振或将更加“显性化”：一方面，规范政府补贴行为和市场无序竞争有助于在市场化原则下推动部分行业供需格局改善，助力此前供大于求的部分“竞争性”行业穿越盈亏平衡点、形成较为稳定的供给格局（参见《十五五期间制造业迎来哪些新机遇？》，2025/12/22）。另一方面，地产需求侧政策“因城施策”的进一步边际放松，结合收储和城市更新创造的政策增量有望通过支持地产市场自身的调节和出清过程，对稳地产形成边际支撑。
风险提示
1)财政发力程度不及预期：如果财政发力程度不及预期，则居民消费和除地产以外的固定资产投资增长可能仍偏弱。
2)地产周期超预期下行：如果地产周期超预期下行，则居民消费需求回升可能仍然受到地产周期偏弱压制。
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